中國鞋網(wǎng)10月22日訊，報(bào)告起因：

　　公司公布三季報(bào)，2009年1-9月份公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入、營業(yè)利潤和歸屬上市公司股東的凈利潤為5.92億元、7932萬元和6816萬元，同比分別增加11.26%、14%和12.23%，基本每股收益為0.4103元，同比增加8.09%。同時公司預(yù)計(jì)2009年歸屬于母公司所有者的凈利潤比上年增減變動幅度小于30%。

　　投資要點(diǎn)：

　　業(yè)績基本符合預(yù)期。公司09年前三季度營業(yè)收入平穩(wěn)增長，其中業(yè)績增長的主要源自原有店鋪收入和利潤的增長。新增連鎖店數(shù)目減少是公司營業(yè)收入增速放緩的主要原因。08年公司新增連鎖店116家，而09年三季度新增連鎖店數(shù)目僅為35家，新增連鎖店速度的減少使公司09年前三季度并不能延續(xù)前幾年由于連鎖店數(shù)目快速擴(kuò)張帶動銷量大幅增長的態(tài)勢。

　　成本推動的毛利率提升將持續(xù)。公司前三季度的毛利率為45.83%，比08年同期提升3.83個百分點(diǎn)。主要原因是營業(yè)成本占營業(yè)收入的比重由08年同期的58%減少到54.97%。四季度為公司產(chǎn)品銷售的旺季，成本推動的毛利率上升趨勢將持續(xù)，預(yù)計(jì)09年全年公司的毛利率在46.5%左右。除銷售占比有所增加以外，公司前三季度的期間費(fèi)用率基本保持穩(wěn)定。而9月份發(fā)行股票募集的9.27億元大大降低了公司的財(cái)務(wù)壓力。

　　募集資金項(xiàng)目攤薄凈資產(chǎn)收益率。公司09年1-9月和7-9月的凈資產(chǎn)收益率分別為5.15%和1.11%，同比分別減少74.39%和74.68%，其中上市募集資金是攤薄凈資產(chǎn)收益率的主要原因。

　　四季度是公司女鞋消費(fèi)的旺季。由于秋冬女鞋的毛利率顯著高于春夏，并且女鞋季節(jié)性消費(fèi)明顯，因此四季度收入和利潤貢獻(xiàn)最大。08年四季度收入和凈利潤占比分別為30.85%和41%。預(yù)計(jì)四季度公司收入平穩(wěn)增長，毛利率有所提升。

　　公司未來利潤增長依賴于以下幾個方面：（1）營銷網(wǎng)路建設(shè)帶來的公司銷量的增加；（2）產(chǎn)品售價的上升和原材料成本的減少對公司毛利率的提升；（3）供應(yīng)鏈整合能力的增加使原有店鋪銷售和盈利能力的增加等。由于流動性過剩引起的通貨膨脹預(yù)期，認(rèn)為09年下半年產(chǎn)品的單位價格和單位成本在3%之內(nèi)變動，而2010年相較與單位成本的穩(wěn)定，公司產(chǎn)品的單位價格會提升5%-10%.

　　產(chǎn)品銷售數(shù)量的變化有賴于公司營銷網(wǎng)絡(luò)的構(gòu)建，業(yè)績將在2011年充分釋放。公司發(fā)行募集資金計(jì)劃用于自營店?duì)I銷網(wǎng)絡(luò)、生產(chǎn)線、物流系統(tǒng)和研發(fā)中心等四個擴(kuò)建、技改項(xiàng)目。公司計(jì)劃在兩年內(nèi)增加900家自營店，自營店的增加會相應(yīng)增加公司產(chǎn)品的銷量。根據(jù)募集項(xiàng)目的可行性分析，在兩年的項(xiàng)目建設(shè)期會相應(yīng)的攤薄公司的收益，但是2010年以后，營銷網(wǎng)絡(luò)效果的顯現(xiàn)和品牌價值的提升會使公司迎來一個新的發(fā)展階段。預(yù)測2009-2011年公司的營業(yè)收入增長率分別為17.6%、38.2%和36%。

　　首次謹(jǐn)慎推薦評級，以后根據(jù)新股價格回歸，適當(dāng)調(diào)整評級。預(yù)測星期六公司09-11年稀釋基本每股收益為0.59、0.74和1.02元，三年內(nèi)凈利潤的復(fù)合增長率為29%。對國內(nèi)相關(guān)上市公司和港股的估值水平分析認(rèn)為，給予星期六25-30倍的市盈率是謹(jǐn)慎合理的，對應(yīng)的價格區(qū)間為14.75-17.70。因?yàn)樾瞧诹�是中國A股女鞋上市第一股，目前存在一定的估值溢價。首次評級為謹(jǐn)慎推薦，以后會根據(jù)新股價格的合理回歸，適當(dāng)?shù)恼{(diào)整評級。

　　風(fēng)險提示：伴隨著公司營銷網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)，公司銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用支出可能超預(yù)期；國內(nèi)女鞋零售增速低于預(yù)期，導(dǎo)致公司營銷網(wǎng)絡(luò)渠道改善效果低于預(yù)期；主要競爭對手百麗和達(dá)芙妮協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮也對公司未來營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)效果產(chǎn)生一定影響。