【中國鞋網-鞋企股市】千百度(1028,持有)：利潤率受壓，庫存水平短期內難有改善，調整評級至持有公司中期收入同比增長21.8%至11.30 億元人民幣，股東利益同比上升7.2%至1.4億元人民幣，略低于我們預期。我們對公司全年的同店增速達中高單位數保持樂觀態度，但新增門店數量較預期大幅放緩以及庫存高企的情況短時期內難以改善，預計利潤率水平短期內仍將受壓。我們采用PE 估值法，以13 年11 倍的市盈率給予公司12 個月的目標價2.5 港元，較昨日收市價有3.8%的下跌空間，調整評級至持有。

　　中期收入同比增長21.8%，股東利益同比升7.2%

　　公司中期收入同比增長21.8%至11.30 億元人民幣，經營利潤同比提升4.8%至1.9億元人民幣，經營利潤率同比下滑2.8 個百分點至16.9%。股東利益同比上升7.2%至1.4 億元人民幣。每股盈利為0.07 元人民幣。

　　短期內利潤率受壓

　　料公司短期內利潤率水平仍將受清貨促銷壓力及費用攀升的兩頭擠壓有所下滑。我們預計全年的毛利率將下滑0.8 個百分點至62.7%，經營利潤率將下滑2.9 個百分點至17.1%。

　　新增門店數量較預期大幅放緩

　　公司調整年初計劃凈增直營門店200-300 間的指引，縮減至凈增210-220 間，調整原因主要是考慮關閉1)去年及今年上半年新增門店但店銷未達公司預期，以及2)利潤率水平較低的門店。目前列入考慮關閉范圍的門店數量為110 家，中間包括于去年8 月開設的新品牌“太陽舞”門店30 間，剩余則為“千百度”及“伊伴”考慮關閉的門店數量。

　　庫存周轉仍將處于高位水平

　　公司截止6 月底的存貨周轉天數為239 天。庫存周轉天數的上升，主要是由于1)新品牌的推出及備貨量的要求(通常一家店需準備150-200 個SKU，每個SKU 需備10-12 雙鞋，總備貨量為2000 雙，鋪貨成本為20-30 萬人民幣);2)新店的單店銷售業績未達預期目標，庫存周轉較慢(目前二、三線城市的庫存周轉天數較一線城市高，西南及華南地區庫存周轉天數較華東地區高)。我們預計公司的庫存周轉天數仍將維持在240 天，短期內難有改善。

　　分別下調12-14 年每股盈利17.0%、21.0%及17.8%

　　基于門店數量較預期有所放緩，我們分別略微下調12-14 年的收入預測4.2%—4.9%，預計短期內毛利率將受促銷及清庫存壓力而下滑，而經營利潤率亦將受銷售增速放緩及銷售費用攀升的兩頭擠壓，因此我們分別下調12—14 年的經營利潤6.4%、9.7%及5.4%，12—14 年的每股盈利則分別下調17%、21%及17.8%。

　　目標價2.5 港元，調整評級至持有

　　我們對公司全年的同店增速達中高單位數保持樂觀態度，但新增門店數量較預期大幅放緩以及庫存高企的情況短時期內難以改善，預計利潤率水平短期內仍將受壓。我們采用PE 估值法，以13 年11 倍的市盈率給予公司12 個月的目標價2.5 港元，較昨日收市價有3.8%的下跌空間，調整評級至持有。(中國鞋網-最權威最專業的鞋業資訊中心)