【- 行業(yè)新聞】?jī)赡昵埃�“一代鞋王”私有化退市，嘩然不斷。今日，滔搏“子承父志”，正式登陸港交所。

來(lái)自前線的數(shù)據(jù)顯示，滔搏以8.5港元招股價(jià)平價(jià)開(kāi)盤(pán)，市值達(dá)527億港元。盤(pán)中最高價(jià)達(dá)到9.5港元。

作為百麗旗下運(yùn)動(dòng)業(yè)務(wù)線，滔搏運(yùn)動(dòng)是當(dāng)下國(guó)內(nèi)最大的運(yùn)動(dòng)鞋服零售商。從招股說(shuō)明書(shū)引用弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)可知，2019年滔搏市場(chǎng)份額占比(以零售額計(jì)算)達(dá)15.9%。

近16%的市場(chǎng)份額背后，滔搏正編織著一張線下零售門(mén)店的大網(wǎng)，足跡遍布中國(guó)30個(gè)省268個(gè)城市。

滔搏招股書(shū)顯示，截至今年2月28日，公司旗下共有8343家直營(yíng)門(mén)店，及1880家由其的下游零售商經(jīng)營(yíng)的門(mén)店。

這些門(mén)店中，最常出現(xiàn)的大LOGO當(dāng)屬、，二者在中國(guó)經(jīng)滔搏運(yùn)營(yíng)的單一品牌門(mén)店數(shù)高達(dá)6383家。

2017年2月28日至2019年2月28日三個(gè)財(cái)年內(nèi)，以及截至2019年5月31日的三個(gè)月里，Nike、Adidas貨品銷售占滔搏銷售總收入的比例分別為90.0%、89.4%、87.4%和88.8%。不夸張地說(shuō)，正是靠賣(mài)Nike、Adidas的鞋子，滔搏才有了今日赴港上市的底氣。但置身資本市場(chǎng)之后，這份底氣還能持續(xù)多久?

上市為何?圓夢(mèng)還是缺錢(qián)?

滔搏首次與Nike達(dá)成合作，是在1999年。五年后，它成為Nike中國(guó)最大零售合作伙伴，并在同年攬下了Adidas合作單。

2006年，百麗入股滔搏，一舉成為后者控股股東。但那時(shí)的滔搏，還是個(gè)不為業(yè)內(nèi)人所熟知“小輩”。2012年，百麗的鞋類業(yè)務(wù)和運(yùn)動(dòng)服飾類業(yè)務(wù)的銷售規(guī)模比例是64︰36。

到了2016財(cái)年，在百麗收入成績(jī)單中的占比，運(yùn)動(dòng)服飾類業(yè)務(wù)的收入已經(jīng)是鞋類業(yè)務(wù)的1.2倍。

沉淀十年，滔搏終是從一個(gè)“無(wú)名小卒”變成了備受矚目的“能力者”。待到今日上市，外界對(duì)它已不再陌生。

但上市背后的動(dòng)機(jī)，卻值得玩味。若從整個(gè)百麗的大棋盤(pán)看，滔搏此番上市操作一定程度上承載著“鞋王”百麗重回資本市場(chǎng)的期許。

百麗，曾是中國(guó)“鞋王”。最輝煌2013年，其市值一度超過(guò)1500億港元。強(qiáng)大渠道控制、彈性供應(yīng)鏈管理及靈活運(yùn)營(yíng)能力，將百麗推向了“一代鞋王”之位。

不料，規(guī)模成了負(fù)擔(dān)，傳統(tǒng)渠道紅利殆盡。電商浪潮下，百麗走下神壇，黯然退市。

2017年7月27日，百麗國(guó)際接受來(lái)自主要為高瓴資本和鼎暉投資的收購(gòu)人要約，完成私有化退市。據(jù)滔搏招股說(shuō)明書(shū)，當(dāng)時(shí)百麗國(guó)際市值約為531億港元。

握著超500億港元的市值，百麗退市有著太多無(wú)奈。滔搏此番上市，無(wú)疑給百麗留下了一個(gè)足夠大的想象空間。

當(dāng)然，于滔搏自身而言，赴港上市更現(xiàn)實(shí)的原因，則是其亦迫切需要資本市場(chǎng)支持。

鞋與手機(jī)等產(chǎn)品一樣屬于高度全球化產(chǎn)品，競(jìng)爭(zhēng)激烈。各類分銷商是Nike、Adidas等國(guó)際運(yùn)動(dòng)服飾品牌進(jìn)軍海外市場(chǎng)重要的一環(huán)。

滔搏扮演的正是“分銷商”這一角色。據(jù)招股說(shuō)明書(shū)，以進(jìn)貨金額計(jì)算，滔搏目前是Nike、Adidas在中國(guó)最大的分銷商。

為了保持核心競(jìng)爭(zhēng)力，滔搏動(dòng)作不斷。

優(yōu)化門(mén)店網(wǎng)絡(luò)，試點(diǎn)概念門(mén)店模式

2019財(cái)年新增門(mén)店數(shù)僅為41家，但從按規(guī)模劃分的門(mén)店數(shù)量來(lái)看，關(guān)閉的大多是150平米的小店，而150-300平米及300平米的大店還在增加。同時(shí)表示，將增加戰(zhàn)略門(mén)店布局。

實(shí)行TopFans會(huì)員計(jì)劃

目前滔搏擁有約2000萬(wàn)名注冊(cè)會(huì)員。從2018年6月至2019年5月的四個(gè)季度，會(huì)員分別貢獻(xiàn)了店內(nèi)零售總額的36.6%、41.5%、52.3%及70.8%，會(huì)員消費(fèi)貢獻(xiàn)占比持續(xù)提高。

發(fā)力電子競(jìng)技

2017年，為與中國(guó)迅速擴(kuò)大的電子競(jìng)技玩家群體建立聯(lián)系，滔搏組建了電子競(jìng)技俱樂(lè)部(即滔搏電子競(jìng)技俱樂(lè)部)，并分別于2017年12月和2018年8月獲得英雄聯(lián)盟職業(yè)聯(lián)賽和王者榮耀職業(yè)聯(lián)賽的永久席位。

但無(wú)論是升級(jí)門(mén)店、推行會(huì)員計(jì)劃，亦或是進(jìn)入電子競(jìng)技，都需要大量資金支持。但從目前公布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，滔搏正缺錢(qián)。

截至2019年4月30日時(shí)，滔搏存貨占流動(dòng)資產(chǎn)的比率為67.85%，速動(dòng)比率不到0.3倍，資金周轉(zhuǎn)能力明顯受阻。為紓資金之困，同期滔搏短期貸款達(dá)20億港元，較2018財(cái)年底翻了5倍。

對(duì)比2019財(cái)年的總資產(chǎn)與負(fù)債，亦不難發(fā)現(xiàn)，滔搏的資產(chǎn)負(fù)債率已高達(dá)90%。如此高負(fù)債之下，存貨卻持續(xù)積壓，處境必然艱難。

而滔搏公布的上市籌款的用途則印證了這點(diǎn)。

“此次上市，滔搏國(guó)際估計(jì)將收取全球發(fā)售所得款項(xiàng)凈額約76.22億港元，本次募集資金的擬作用途近七成用于還債。”

上市后，滔搏的下一步?

缺錢(qián)，是滔搏的現(xiàn)實(shí)難題。而在運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)上升期，滔搏繼續(xù)抱緊Nike、Adidas大腿，靠著巨頭的品牌溢價(jià)，活下去不難。

中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾行業(yè)2012-2014年進(jìn)入調(diào)整期，本土龍頭粗放發(fā)展模式，遭遇了嚴(yán)重庫(kù)存問(wèn)題，轉(zhuǎn)型迫在眉睫。2015年后，行業(yè)觸底反彈，增速逐年加快，至今方興未艾。

據(jù) 東方證券(10.100, -0.01, -0.10%) 數(shù)據(jù)，近5年行業(yè)復(fù)合增速在15%左右，并預(yù)計(jì)2019-2024年這一復(fù)合增速將保持在10.4%。

這也就意味著，滔搏可分食的蛋糕足夠大。另一方面，運(yùn)動(dòng)服飾行業(yè)集中度迅速上升，行業(yè)頭部效應(yīng)明顯，滔搏的行業(yè)地位依舊強(qiáng)勢(shì)。

數(shù)據(jù)顯示，2018 年以零售額衡量，中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾行業(yè)的前六大企業(yè)分別為、阿迪達(dá)斯、安踏、李寧、斯凱奇和特步，CR6則從2015年的60%迅速提升74%。

當(dāng)然，國(guó)內(nèi)正在上演的“全民健身”熱潮，亦助推著運(yùn)動(dòng)服飾行業(yè)向上發(fā)展。80、90后新生代消費(fèi)者，逐漸成為消費(fèi)主力軍，他們更追求個(gè)性化和舒適化，青睞時(shí)尚特性兼?zhèn)涞漠a(chǎn)品。

2017年，中國(guó)運(yùn)動(dòng)時(shí)尚服飾銷量已達(dá)520.1億元，同比增加8.6%;運(yùn)動(dòng)時(shí)尚鞋類銷量達(dá)636.3億元，同比增長(zhǎng)14.8%，增速較高。

無(wú)疑，以上這三點(diǎn)都是滔搏上市后，可繼續(xù)利用的機(jī)會(huì)點(diǎn)。但滔搏模式之困，卻將繼續(xù)引發(fā)資本市場(chǎng)的擔(dān)憂，要繼續(xù)活好，卻有點(diǎn)難。

本質(zhì)上，滔搏屬于經(jīng)銷商，即便穩(wěn)坐龍頭，亦要承受一定的庫(kù)存壓力，且盈利能力有限。此外，作為中間商商，滔搏在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)中的話語(yǔ)權(quán)較小。

換言之，滔搏的庫(kù)存受制于上游品牌商和下游客戶雙重影響，缺乏對(duì)上游品牌商的議價(jià)能力，這會(huì)壓縮其整體毛利率，凈利率亦比不上生產(chǎn)商。

為改變這一被動(dòng)局面，滔搏通過(guò)自營(yíng)單一品牌的方式，提升了公司整體毛利率。據(jù)招股說(shuō)明書(shū)，2017-2019財(cái)年整體毛利率分別為 43.2%/41.6%/41.8%，凈利率分別為6.1%/5.4%/6.8%，調(diào)整后為 7.1%/6.8%/6.9%。

“單一品牌的門(mén)店競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在于其能夠展現(xiàn)品牌形象，作為品牌價(jià)值主張的物理延伸，并為客戶提供獨(dú)特的品牌體驗(yàn)。”滔搏在招股書(shū)中解釋。

但對(duì)于滔搏“自營(yíng)單一品牌”運(yùn)作方式，亦有業(yè)內(nèi)人士提出異議。

“從消費(fèi)角度出發(fā)，滔搏目前與品牌及其他零售商的最大區(qū)別，是其單一品牌店與集合店的靈活渠道模式，其他方面則沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的區(qū)別。”

此外，這一模式從側(cè)面說(shuō)明滔搏對(duì)Nike、Adidas的高度依賴。由于信息不對(duì)稱，很多消費(fèi)者以為他們所見(jiàn)到耐克、門(mén)店是品牌上自營(yíng)，但實(shí)際上屬于類似滔搏這類分銷商所有。

單一品牌門(mén)店模式弊端外，滔搏的經(jīng)營(yíng)模式?jīng)Q定了其必須不斷擴(kuò)大規(guī)模，而門(mén)店數(shù)具有天花板效應(yīng)。

門(mén)店具有一定規(guī)模以后，新開(kāi)的門(mén)店不再是規(guī)模經(jīng)濟(jì)，反而拉低經(jīng)營(yíng)效率。從公司公布的數(shù)據(jù)來(lái)看，公司開(kāi)店速度出現(xiàn)明顯放緩。

于滔搏而言，但其對(duì)Nike、Adidas高度“依賴癥”，遇上后二者發(fā)力直售渠道時(shí)，呈現(xiàn)出無(wú)奈之感倍增。

公開(kāi)報(bào)道顯示，目前Nike天貓旗艦店粉絲數(shù)量已達(dá)2112萬(wàn)，Adidas天貓旗艦店粉絲達(dá)2266萬(wàn)。去年“雙11”，前者開(kāi)場(chǎng)僅一分鐘成交額就破億，中午12時(shí)前突破10億，全天銷售額同比增長(zhǎng)40%。

如此看來(lái)，滔搏的渠道優(yōu)勢(shì)并非牢不可破，如何擺脫Nike、Adidas高度“依賴癥”，成了其上市后必須解決的棘手難題。