作為“國潮六小龍”中最有資格的元老，經過巔峰與低谷的跌宕起伏后，李寧比其他品牌如安踏、波司登、特步、太平鳥、海瀾之家等，都多了一份歷史的厚重感。

1990年，已經退役的“體操王子”李寧在廣東三水創辦了同名體育用品公司——李寧。在發展的最初階段，憑借創始人在體壇的名聲，李寧快速崛起。同年8月，李寧運動服被選為十一屆亞運會圣火傳遞指定服裝、國家代表隊參加亞運會領獎服及中外記者指定服裝。

伴隨著亞運會圣火的點燃和傳遞，中國運動品牌有了“牌子貨”。

就像黃渤在《瘋狂的石頭》里說的，“牌子，班尼路!”李寧創立之初，中國經濟也正處在騰飛的初期，市場化經濟的帶動下，不少知名消費品牌都在這一階段起步或加速發展，如伊利、蒙牛、美的、格力等。

作為先行者之一的李寧2004年登陸港股，實現了資本化一躍，正式開啟了與資本共舞的時代。

01

港股沉浮17年，估值已為“國潮六小龍”之首

李寧的一炮而紅，開始于中國第一次舉辦的國際綜合運動會——第十一屆亞運會。當時其砸下200萬元巨資，拿下了運動會的贊助權。

兩年后的1992年巴塞羅那奧運會上，李寧作為中國體育代表團專用領獎服亮相，結束了中國運動員在奧運會上穿外國運動服的歷史。2004年，在國產運動品牌中獨領風騷的李寧赴港上市，當時的營業額為12.7億元、凈利潤9400萬元。

但是，上市榮光之下，李寧早已暗藏危機。此前一年，2003年，耐克奪去了李寧國內市場老大的位置。2004年，阿迪達斯又“趁火打劫”，將李寧從老二擠到了老三。而除了強勢的國際巨頭，安踏、鴻星爾克、匹克等垂直品類的對手也開始涌現，搶奪低位市場。

前有強敵，后有追兵，李寧一時陷入重圍。危機之中，李寧CEO張志勇在2005年提出“專業+時尚”的策略，開啟變革，隨后，2008年奧運會的到來，給李寧打了一劑強心針。

彼時，創始人李寧漫步鳥巢點燃火炬的場景傳遍世界，將品牌帶上了一個新高度。而國內體育產業也開始了快速發展，李寧迎來第一次巔峰。

2009年，李寧凈利潤達到9.45億元，同比上漲31%，總市值一度突破300億港元。但是，就在外界以為李寧王者歸來時，股價開始跌跌不休。到了2012年，李寧的市值一度只有40億港元，跌幅超過八成。

在此期間，李寧的奧運贊助商之位被阿迪達斯取代，2009年，安踏又從李寧手中奪得中國奧委會合作伙伴資格。此后數年，李寧CEO幾經換人卻未見明顯起色，甚至傳出破產流言。

危局之下，2014年，創始人李寧選擇復出。

回歸后，李寧果斷關閉虧損店鋪，改造低效店鋪，回到產品、渠道、零售運營以及供應鏈管理等基本盤。2015年，李寧的業績成功扭虧為盈。由此開始，李寧逐漸重回正軌，股價開始觸底反彈。

2018年，李寧悟道系列成功登上紐約時裝周，氣質大變。而2021年以來，伴隨“國潮風”的盛行，李寧市值較年初增長已超過70%。截至7月16日收盤，公司市值達到2314億港元，對比2018年7月中旬的190億港元市值，三年時間漲幅超過12倍。

在此期間，投資機構如摩根大通、花旗、富達國際、黑石、施羅德等對李寧相當關心，增持、減持次數頻繁。Wind數據顯示，2021年初至今，摩根大通已先后十多次增持或減持李寧股票，最新持股比例4.79%。此外，花旗持股比例在5.18%，在外資機構中占比最高。

目前，李寧的PE(TTM)已超過110倍，遠超“國潮六小龍”中的其他對手，而資本市場之所以給予高估值，從長期看，國內運動鞋服行業屬于服飾類高景氣賽道，且行業天花板高，中國運動鞋服人均年消費為僅為發達國家10%-30%。在消費升級和運動行業個性化發展階段的當前，李寧還有機會。

但是，回顧李寧在資本市場近20年的跌宕起伏，危與機都未曾遠離。在抓住當前機會的同時，李寧也有待解的問題。節點財經認為，成立至今，這家國產運動品牌身上始終圍繞著三個關鍵問題，歸納總結就是：李寧能否更潮、更貴、更國際?下面本文將從這三個角度拆解李寧的體系、組織和變化，來解答這三個核心的問題，探究“李寧，是否一切皆有可能?”。

02

李寧能不能更潮?

在李寧31年的發展中，曾經幾次嘗試讓品牌和產品更加潮流、時尚。

從出發角度看，李寧走的是體育營銷之路，即與各大賽事合作。這種發展模式能通過電視廣播直接將品牌推向消費者，奠定了李寧的運動品牌初步形象。但同樣受制于這一形象，使得李寧向潮流服裝進行轉向時，遇到了不小的問題。

圖源：西南證券

李寧對潮流化最早的試探還要追溯到2009-2011年。這一時期，是張志勇掌管李寧的時代。在他的帶領下，李寧提出，要打造“90后李寧”定位。“90后李寧”從產品上主打時尚、炫酷的定位，并簽約了林志玲代言。

從結果看，李寧這一時期的轉型并不成功，不僅流失了大量老客戶，還因設計時尚感不足更沒有吸納新的用戶。簽約林志玲放棄體育明星代言，使得李寧方向模糊，喪失了原有的體育品牌定位。

西南證券指出，體育用品最主要的消費人群是 14-25 歲的年輕人，以學生群體為主，而當時李寧品牌的忠實用戶和運動主力消費人群在年齡、職業方面的差異性較大。據在2006-2007年的市場調研顯示，當時超過50%的李寧消費者年齡在35-40歲之間。調查還指出，款式不新穎、傳統、沒創新是消費者不喜愛李寧的主要原因，而這三方面正是年輕消費者購買運動產品最關注的三項內容。

李寧追趕時尚感和更高端的品牌定位，也是時代的必須選擇，如果沒有強大的品牌背書，很難與低價品牌抗爭。2001年時，李寧曾推出的暴風雪系列走起了時尚路線。張志勇曾回憶：“1997年前后公司有一款年銷百萬的平紋 T 恤，第二年廣東很多公司推出低價同類產品后，這款產品的庫存積壓就到了60多萬件。”

沒有清晰的品牌定位，加之戰略上的冒進，直接導致李寧走入了歷史上最低迷的時期。

2011-2014年，李寧進入了長達4年的下滑期，營收分別為89.38億、67.44億、58.36億、67.36億，凈利潤分別為3.86億、-19.79億、-3.92億、-7.81億。要知道，在2010年，李寧營收曾逼近100億大關，凈利潤11.08億。

在戰略上看，“90后李寧”這一轉型之下，耽誤李寧了8年時間，直到2018年，李寧才得以突破百億營收。

2012年開始，意識到轉型有誤的李寧，進入了新的時期——TPG(另類資產管理公司)時期。

2012年初，TPG聯合新加坡政府投資公司(GIC)購入李寧總計7.5億元的五年期可轉債，與投資協議綁定的是，TPG有權提名兩名非執行董事進入李寧董事會。這兩名董事分別是金珍君和陳悅。

市場上認為，TPG及兩名董事的加入，將會扭轉李寧在此前的頹勢。TPG加盟后，李寧重新聚焦運動品牌的定位，并重回CBA贊助。TPG 團隊入駐后，由新任CEO的金珍君主導以“三個聚焦”、“渠道復興計劃”為核心的三階段改革正式拉開序幕。

不過，這一時期，金珍君的核心關鍵詞在于：去庫存、改善供應鏈、重塑李寧的組織結構。而從品牌產品方面，李寧仍未追趕上“潮流”。

2015年開始，前期改革的鋪墊的成效開始顯示。2016-2020年，李寧營收分別為80.34億、88.9億、105.27億、138.8億、144.79億。在財務上得以喘口氣，創始人李寧的回歸，讓公司管理也趨于穩定。

這一次，李寧終于在設計上發力。2018年，李寧在海外時裝周爆紅，此后積極抓住李寧產品優秀設計的單元進行推廣。李寧，終于登上了潮流的舞臺。

圖源：時裝周宣傳圖

這一次，李寧以專業運動+運動時尚為方向，既定位明確，又兼顧了時尚潮流的屬性。近幾年，李寧常常出現爆款設計，根本就在于，沒有放棄自己的運動優勢，以主品牌為核心，出售了紅雙喜，停止自設小眾品牌。而在紐約時裝節后，李寧推出了Wow9、馭帥13系列，貼近了消費者的需求。

真正貼近年輕消費者，而非喊口號的李寧，開始逐漸走上潮流的T臺。

03

李寧能不能更貴?

“李寧的品牌定位介于全球高端品牌和國內大眾市場品牌之間，這種沒有清晰的價值定位、卡在中間的狀態是有風險的。”高盛曾如此評價李寧公司。定位不清的問題，給競爭對手留下了空間。這不僅是產品時尚與否的問題，更直接關系到李寧價格體系。

在阿迪達斯等國際運動品牌殺入中國前，李寧走得是較為平價的路線，當時中國消費水平還不高，這種思路，加速了李寧市場份額的擴張。但是，隨著國際品牌的進入，李寧在產品設計上被甩開。但李寧戰略思路上卻進行了提價，使得李寧進一步遠離消費者。

2010年前后，為了與國際品牌對齊，李寧主力價格帶從250-300元拉高至400元附近，鞋服分別提價 8%-18%不等。但空有高價，沒有設計，讓這一次提價成為李寧的重大失誤。

當時李寧還將廣告語從“一切皆有可能”改變為“讓改變發生”。但事與愿違，最大的改變，就是消費者的不認可。

除了廣告語，李寧還更換了新的商標。試圖通過商標的改變，重塑品牌的形象，并以此提高吊牌價。但事實上，商品的價值并不能單一從價格上升體現，比如近幾年逐漸退出舞臺的拉夏貝爾等服飾品牌，價格雖然上升到“國際水平”，但因質量和設計跟不上，最終導致了失敗。

從行業看，李寧提價也與當時的市場環境有關。2011-2014 年，李寧營收下滑的期間，恰好是運動鞋服品牌的下行周期。從2009年開始，耐克、阿迪達斯為首的各大運動品牌都開啟了清庫存，以消化2008年北京奧運會導致的積壓。

李寧提價是為了與國際品牌接軌，但在錯的時間提高價格，幾乎是把市場拱手讓給了外國的巨頭。可以說，當時的李寧，是不能貴的。

焦急的李寧開始從內部、外部尋找良方。其實，2001年時，李寧曾與蓋洛普、IBM 合作進行了一次咨詢，當時IBM就給出了答案，李寧想要提價，必須要天時地利人和。

IBM曾建議李寧，從單品牌向多元化發展。2005-2015年10年間，李寧通過代理和收購開啟了多元化的業務布局。在代理方面，KAPPA代理4年后交給李寧公司的元老陳義紅創業打理，2005年從李寧體系出表。其他新增品牌中AIGLE是戶外運動品牌，紅雙喜、凱勝是乒乓球、羽毛球裝備 品牌，LNG、彈簧標均主打運動時尚風格。

資本運作方面，非凡中國、堡獅龍、Clarks的收購項目均通過創始人的其他商業實體運作。

也正是多元化業務布局，李寧形成了低、中、高的產品線布局，從而實現價格上的區分。無論是品牌矩陣的運動項目、還是價格帶的設置上都更為完善。

今年以來，因“棉花”事件的發生，掀起新一輪“國潮風”，更年輕的消費者不再迷戀國際巨頭。從市場需求看，不同于十年前年輕群體熱愛海外運動品牌，當前，00后為代表的年輕群體對國有品牌更為青睞。今年6.18期間，李寧的銷量增長達到164%，而海外品牌阿迪達斯、耐克、彪馬則分別同比下降32%、26%、14%。

李寧更加年輕化的品牌定位，也終于得到消費者買單。完善的產品結構，得以讓消費人群更加具備針對性。天時地利人和，這才是品牌提價最基本的條件。

04

李寧能不能更國際化?

就如同前兩個問題，國際化的問題上，李寧也煩惱了很長時間。過去31年，李寧曾三次試水國際化。

1999年，李寧公司成立了國際貿易部。當年8月便派團出征德國慕尼黑的ISPO體育用品博覽會。拓展歐洲市場。

一年時間，李寧在西班牙、希臘、法國等9個歐洲國家拓展了自己的特許經銷商。2001 年，開始嘗試贊助國外體育隊伍，如世界體操錦標賽上的法國、西班牙代表團，以及足球、籃球項目的意大利、捷克隊伍。這一年，李寧首家海外品牌形象店在西班牙桑坦德開業——這幾乎是中國品牌第一次在歐美市場以主動姿態亮相。

李寧在中國品牌中，是最早試水海外市場的企業，不過，因為缺乏國外的市場經驗，李寧在海外的銷售額并不高，這也導致了首次出海并不成功。

第二次出海，李寧換了一種方式。當時李寧在國內受到了海外巨頭的擠壓，管理層決定提升品牌高度，并進軍海外市場。這樣以攻為守的方式，大致思路就是，你來我家割草，我就去你家收米。李寧管理層向阿迪達斯發起挑戰，稱到2018年李寧將成為全球五大體育品牌之一，屆時20%以上的收入將來自海外市場。

這樣的底氣來自勞爾·德·巴伯羅。

勞爾的家族在西班牙經營一家體育服裝加工工廠。李寧在2008年奧運會的開幕式上，穿著自己品牌的服飾舉著圣火“飛躍”鳥巢一周，讓勞爾看到機會。他與李寧簽訂了合伙協議，大致內容是，勞爾家族將自己設計生產銷售的運動品，套上李寧的商標。但西班牙的“李寧”體育贊助由勞爾負責，并向李寧繳納授權費。

聽上去，李寧可以不費吹灰之力，獲取西班牙的體育運動品市場，但這樣的隱患有兩點：其一、無法把控勞爾生產品質;其二，無法完全掌控勞爾公司的運營情況。

這樣的弊端很快顯露出來。2012年，勞爾公司破產，標志著李寧海外布局的又一次折戟。更無力的是，當時李寧在國內營收下滑，已經分身無力。

內憂外患的李寧選擇先解決國內市場的問題，在積極改善供應鏈管理和產品模式后，李寧又一次將目光望向了大洋彼岸。

時間節點還是巴黎時裝周。

時裝周一戰成名，李寧重啟了出海計劃。方式與多年前打開中國市場如出一轍。通過賽事和簽約體育明星。

2019年，李寧斥巨資簽約了斯里坎特、辛德胡兩位印度羽毛球球星，并與印度奧協簽署了兩年的贊助協議，將為印度的參賽選手和官員提供2020年東京奧運會的比賽訓練服裝、休閑裝和球鞋。

今年6月，位于廣西南寧的東盟李寧中心開土動工，這個占地600畝投資15億的東盟中心，承載著李寧新的國際化戰略。活動當天，李寧接受媒體采訪時，頻繁提起兩個詞：國際化和研發。

李寧表示，之所以選址在南寧，是因為希望在中國市場基礎上逐步往國際市場上去走，而東盟消費升級趨勢、文化特性跟中國都比較接近，“在國際上的布局需要時間，歐洲和美國也是我們的目標，但是需要一步一步的來”。

吸取了當年國際化失敗的經驗，如今李寧對于國際化發展更加謹慎，這體現在國際化的嘗試中先做品牌滲透，而不著急出口。

“我們的目標不是出口，我們的目標是做品牌。”李寧強調，“必須要在本國先強大，我想中國市場的發展給了我們一個做中國品牌很好的平臺機會，如果不是中國整個社會經濟發展的強大，也很難出中國品牌”。

如今，李寧開始意識到，無論是想要更潮還是更時尚，亦或是國際化，首要條件都是品質為先。

今年以來，李寧零售銷售增長仍然很快，6.18期間品牌在天貓的銷售同比增長了約 38%。招商證券指出，李寧在經營杠桿水平和凈利潤率的擴張方面，已實現了18%的凈利潤率，而2020財年只為12%，好于管理層的長期目標15%以上。“受惠于各種的增長動力：1、國潮繼續受到歡迎，2、品牌力的提升去進一步提高平均售價，3、新 CEO 領導下的效率提升，我們對 21 財年下半年及其長期利潤率潛力保持樂觀。”

相較于年初，李寧市值增長已超過70%，市值邁入2000億港元門檻，但同時，安踏體育漲幅達51%，市值逼近5000億港元，特步國際更是漲勢喜人，漲幅達到315%，市值超400億港元。

李寧所處的賽道利好頗多，但挑戰同樣不少。如今，安踏通過收購品牌矩陣不斷擴容，包含了大量滑雪、棒球、自行車等細分市場的龍頭品牌，最具代表的就是旗下的FILA。

而飛速發展的特步，在今年獲得了高瓴集團的投資，值得玩味的是，高瓴宣布其投資的6500萬美元，用于特步旗下品牌“蓋世威”和“帕拉丁”的發展。這兩個品牌的定位是時尚運動市場，對標的就是安踏旗下的FILA。

在對手們紛紛通過資本運作完成品牌更潮、更年輕的同時，李寧或許也需要加快腳步。可以肯定的是，今天的李寧，已經具備更潮、更貴、更國際化的機會。但是，從資本市場估值的角度來看，李寧超過110倍的PE已然不低，而今年5月以來，李寧、李麒麟、非凡中國、摩根等股東的接連減持，難免讓投資者產生某些疑慮。接下來，李寧能否更快的建立品牌矩陣、全球化供應鏈體系和持續的與國際品牌媲美的產品，這將關系到李寧能否打破估值天花板，更上一層樓。

成敗起伏，一切皆有可能。