【中國鞋網-品牌動態】未來牛皮革鞋面需求年均增長超過7%。從市場容量看,目前我國的產品產量居世界第一,國際市場占有率超過50%。牛皮鞋面革方面,2008年、2009年全國牛皮鞋面革市場需求分別達到2.6億和2.8億平方米,預計未來幾年牛皮鞋面革需求仍將保持良好的增長態勢,2012年將達到3.4億平方米,年均增長率7%以上。

　　我國制革行業集中度較低。經我們測算,目前行業排名第一的興業科技市場占有率僅為1.86%。由于是重污染行業,近年來由于政策性的準入門檻和淘汰落后產能等調控措施,同時下游的整合對上游也有集中度提升的要求,未來制革行業將呈現強者恒強,行業集中度逐漸提升的競爭格局。

　　募投項目進度受下游需求影響略微放緩。目前安東項目的固定資產投入已按計劃完成50%,由于公司按需生產,在今年宏觀形勢不確定、中高檔需求放緩的背景下,項目12年投產比例僅為13-15%。瑞森項目公司自身固定資產投入按進度進行,但投產仍需綜合考慮制革園區污水處理等配套設施,預計在配套設施建設順利的情況下,瑞森項目投產時間預計在2013年三季度。結合募投項目投產情況,我們預計到12年底,公司投放的總產能將達到7600-7700萬SF。

　　投資邏輯 我們認為公司未來增長有兩個看點:一是募投項目達產帶來的產能擴張,預計至2016年公司募投項目完全投產后實現20020萬SF鞋面革和1080包袋革的產能,比原有6700萬SF鞋面革產能翻三倍;二是毛利率提升,毛利率提升來自于:1)改善產品結構,提高高價產品比例,拉高整體單價;2)技術改進使得每張皮的得革率提升,目前行業正常得革率為每張皮46SF,公司已經通過采用先進工藝,打開伸長紋等方法,使得小牛軟粒面得革率大幅提高,每張增加了2SF,如將此技術深入研發擴大至其他皮革,公司對原材料的利用效率將大大提升。

　　盈利預測預測公司2012年-2014年EPS分別為0.62元、0.78元和1.08元,CAGR為28%。目前股價對應12-14年PE分別為16倍、12.8倍和9.3倍,首次給予“增持”評級。

　　風險提示:募投資金項目投產不及預期的風險;下游需求持續放緩,特別是高檔產品需求受宏觀經濟放緩影響的風險;原材料價格波動增大的風險。（中國鞋網-最權威最專業的鞋業資訊中心）