體育(02020)公布2020年三季度營運表現，Q3安踏品牌流水同比低單位數增長，FILA品牌流水同比20%-25%增長，其他品牌流水同比50%-55%增長。

簡評

Q3安踏和FILA恢復符合預期，迪桑特和可隆顯著進展

公司Q3持續逐季恢復，表現符合預期。安踏品牌Q1-Q3總流水分別20%-25%負增長、低單位數負增長、低單位數增長，Q3零售端已恢復正增長，其中安踏大貨亦重回單位數正增長，童裝低雙位數增長。

雖然公共衛生事件后對部分低效門店進行調整，安踏品牌總店數有所減少，且Q3開始著手收回直營DTC，對線下流水帶來一定短期影響，但在客流持續回暖和線上下聯動加強的助力下，Q3大貨線下流水降幅進一步收窄至單位數。電商繼續充當增長主要驅動，安踏品牌Q3線上流水同增接近50%，較Q2進一步提速，公共衛生事件后公司切實改進電商所取得的效果得到不斷印證。

FILA品牌(含大貨、童裝、潮牌)Q1-Q3總流水分別中單位數負增長、10%-15%增長、20%-25%增長，回暖反彈迅速，展現強大品牌力。Q3 FILA大貨、童裝、潮牌線下流水均取得正增長，其中童裝線下增長超30%，潮牌線下增長約50%。品牌H1線上收入增速超100%，Q3線上流水繼續實現約90%增長，環比Q2有所提速。

兩大主品牌Q3繼續向常態化增速回歸，線下穩健回暖，電商起到關鍵作用。折扣上，由于運動服裝行業庫存仍具一定規模，市場折扣壓力仍存，因此Q3兩大品牌整體折扣率仍略高于正常情況。庫存上，為應對緊接而來的十一中秋雙節假期，公司進行提前充分備貨準備，因此Q3末兩大品牌庫銷比與Q2相仿，公司亦于十一期間取得靚麗銷售，集團流水增長超40%。

其他品牌Q1-Q3總流水分別高單位數負增長、25%-30%增長、50%-55%增長，迪桑特和可隆均較Q2繼續呈現明顯改善。迪桑特今年獲得長足進展，H1收入同增近30%，線上收入同增超100%，Q3繼續突破，流水增長近90%。可隆經過產品持續調整后逐漸起效，Q2流水增速轉正，Q3流水提速增長20%-25%。

AMER Q3恢復好于預期，中國區增長近20%

AMER于Q2受海外公共衛生事件沖擊較大，但整體上半年收入降幅低于20%，好于公司前期預期。Q3恢復表現好于預期，全球流水降幅收窄至低雙位數，始祖鳥、薩洛蒙、威爾遜等核心品牌僅有單位數下降，中國區流水則有近20%增長，反映公司對AMER改造的關鍵戰略落實較好。同時Q3公司繼續對AMER加強費用管控，助其EBIT降幅小于收入降幅，推動下半年整體盈利端恢復。

安踏品牌回收直營進展順利，DTC長期戰略值得期待

公司于9月開始著手將安踏品牌部分經銷店鋪回收直營，總共涉及長春、長沙、成都、重慶、廣東、昆明、南京、上海、武漢、西安、浙江等11個區域的安踏品牌店共約3500家，其中原60%由分銷商運營的門店將改由公司直營，剩下40%由加盟商運營的門店將繼續交由加盟商，但須按照安踏品牌運營標準營運。目前該工作進展順利，在直接收回直營的約2000家門店中已完成收回800家，與原經銷商團隊配合穩定，收回后續將開展加強貨品管理、存貨管控等直營優化改造。

中長期看，此次回收直營改革是安踏品牌長期發展的重要里程碑，有利于與消費者建立更密切接觸，便于公司提升品牌管理運營效率和面對市場變化的應對效率，也是集團推進數字化轉型的重要一步。隨著FILA持續高增，公司近年來DTC占比不斷提升，此次再以回收安踏直營為重要推進，目標2025年集團DTC占比達到70%，這與海外運動龍頭持續加大DTC戰略地位的長期方向一致。

投資建議

集團Q3繼續逐季恢復，整體表現符合預期，主品牌進一步向常態化增長邁進，迪桑特和可隆表現靚麗。在充足備貨下，國慶期間受益消費全面恢復和降溫提前，實現強勁增長。公司已提前上貨部分冬裝，為今冬貨品已做充分準備，期待冬季旺季尤其是迪桑特、AMER在主場季節的表現，公司對Q4表現信心充足。我們預計公司2020-2021年歸母凈利潤為53.17億元、75.11億元，對應PE為38倍、26倍。