時隔5年，“鞋王”百麗要重回港股市場了。

2017年7月27日，高瓴資本牽頭，鼎暉投資及百麗國際管理層組成的智者創(chuàng)業(yè)參投，對百麗國際以531億港元的價格完成了私有化。

私有化后的百麗國際，被一拆為二：

運動板塊滔搏原本就屬于增長穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。2019年10月10日，滔搏在港交所上市，首日收盤價9.25港元/股，較發(fā)行價上漲8.82%，市值達到574億港元，已經(jīng)超過了百麗私有化時的市值。可以說，僅一個滔搏就讓高瓴資本實現(xiàn)了保 本。

鞋類和服飾板塊則打包成了如今正在等待聆訊的百麗時尚集團。那么這5年，百麗經(jīng)歷了什么?

01、百麗發(fā)生了哪些變化?

從收入規(guī)模上看，百麗已經(jīng)走出了低谷，截至2021年2月28日的2020/2021財年217.37億元收入已經(jīng)超過私有化之前2016/2017財年的202.8億元。更可喜的現(xiàn)象是鞋類開始重回正向增長，而服飾雖然增速在不斷下滑，但2021/2022前三季度依然有17.57%的高增長率。

2019/2020財年、2020/2021財年和2021/2022財年前三季度，百麗整體收入分別為201.14億元、217.37億元和176.27億元，其中線上占比分別為16.41%、21.53%和25.56%，這主要是由于鞋類線上銷售占比的不斷攀升。

私有化后不到5年的時間內(nèi)，百麗鞋類門店經(jīng)歷了關(guān)店潮，以一天關(guān)店2.7家的節(jié)奏關(guān)店4689家，總數(shù)減少了將近四成。但剩下的門店的效率著實提高了不少。2016/2017財年，百麗鞋類收入189.6億元，鑒于百麗當時線上占比是個位數(shù)，姑且把收入全都算在線下，那么當年百麗單個鞋類門店的收入約為145.15萬元，而到了2020/2021財年，這一數(shù)字變成了170.89萬元。

線上占比的提升和門店效率的提高帶來的結(jié)果就是利 潤的提升，百麗時尚集團2020/2021財年的凈利 潤為26.16億元，甚至已經(jīng)超過了2016/2017年還未將滔搏分拆出去的百麗國際的24.16億元。

02、高瓴資本對百麗做了什么?

從董事及高管名單和股權(quán)架構(gòu)變動中可以看出，私有化之后，百麗創(chuàng)始人鄧耀和其家族成員徹底套現(xiàn)退出，盛百椒則轉(zhuǎn)向幕后，CEO由其侄子盛放擔任。除了參與私有化的盛放、于武和鼎暉投資的胡曉玲，百麗的董事及高管名單可謂改頭換面。

私有化時，智者創(chuàng)業(yè)占股31.13%，高瓴資本占股56.81%，鼎暉投資占股12.06%。而私有化之后，高瓴資本和鼎暉投資出讓了一部分股份給管理層團隊持有的智者創(chuàng)業(yè)，智者創(chuàng)業(yè)占股提高至46.36%，參與改造的高瓴資本占股44.48%，而純財務(wù)投資者鼎暉投資被稀釋的比例最 大，占股降至9.16%。

在現(xiàn)有的董事及高管名單里，高瓴資本僅有助理財務(wù)總監(jiān)翁婉菁在內(nèi)。但實際上，高瓴資本在百麗國際的拆分和轉(zhuǎn)型中擔任了舉足輕重的角色。高瓴資本曾經(jīng)接手了美麗說的IT團隊，并在此基礎(chǔ)上搭建了一個龐大的投后管理團隊，負責重大項目的科技賦能。百麗私有化之后，高瓴資本合伙人李良進入百麗擔任執(zhí)行董事，帶著120多位技術(shù)和運營專家和百麗原有團隊共同探索數(shù)字化轉(zhuǎn)型之路。

高瓴資本創(chuàng)始人張磊在其所著的《價值》一書中點出的百麗的問題：百麗在數(shù)字化轉(zhuǎn)型前，流程割裂，有的業(yè)務(wù)條線流程不清晰，沒有分析、決策和反饋節(jié)點;底層數(shù)據(jù)割裂，商場數(shù)據(jù)無法同步給品牌商;橫向數(shù)據(jù)割裂，不同區(qū)域、不同渠道、不同門店的數(shù)據(jù)并不相通，無法“合并同類項”;上層數(shù)據(jù)割裂，宏觀數(shù)據(jù)無法快速幫助一線銷售人員答疑解惑，無法實現(xiàn)供應(yīng)鏈的及時調(diào)整。

2017年，張磊提出 “啞鈴理論”，啞鈴的一端是新經(jīng)濟領(lǐng)域的創(chuàng)新滲透，另一端是傳統(tǒng)經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型升級，而資本則是要在中間發(fā)揮融合作用。實踐到百麗身上，新型解決方案必須依附在百麗原有核心競爭力之上。

對百麗而言，運用新零售模式提高管理效率和科技化水平，向市場要增量，通過競爭拿到更大的市場份額，是更好的路徑。具體到實操層面，百麗要做的，就是要把建模設(shè)計、生產(chǎn)制造、倉儲運輸、門店銷售、會員管理全流程納入數(shù)據(jù)化體系，把大數(shù)據(jù)能力應(yīng)用到對消費者的發(fā)現(xiàn)、觸達和服務(wù)流程中。

張磊在書中介紹，比如在分析決策層面，高瓴他團隊幫助百麗做了兩件事：一是開發(fā)終端賦能工具，通過收集門店及所在商圈的實時人流數(shù)據(jù)，以及每雙鞋的試穿率和購買率數(shù)據(jù)，調(diào)整銷售預(yù)測和庫存參數(shù)，把消費者喜好和設(shè)計生產(chǎn)聯(lián)系起來;二是重新定位店長與店員，通過智能門店決策平臺的設(shè)計，給予一線店員更多智能化武裝。店員們不再苦于“調(diào)貨、斷貨、壓貨”的運營環(huán)節(jié)，而是從數(shù)字化工具中領(lǐng)任務(wù)、做游戲，優(yōu)化店面陳列和單品布局，在指引下完成銷售和服務(wù)過程，成為消費者的時尚顧問。

最終的效果顯而易見，百麗關(guān)閉了一大批低效門店，其余門店在數(shù)字化工具的幫助下，坪效、人效都得到了一定提高，而關(guān)停門店的營收缺口則由線上渠道補充上來，最終百麗實現(xiàn)增長恢復(fù)，基本面好轉(zhuǎn)。

03、張磊的“3倍回 報”邏輯能實現(xiàn)嗎?

《亞洲私募股權(quán)》曾報道，在高瓴基金四期的募集過程中，張磊在其向LP們闡釋其投資邏輯和回 報預(yù)期時，描繪了一個可能會帶來的“3倍回 報”的邏輯，即交易價格便宜，資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)、科技賦能。

交易價格便宜指的是當時百麗的市值和價值不匹配，整體被低估。張磊在提到百麗的價值時曾估算過一個模型，2017年時，百麗擁有約兩萬家自營門店和8萬多名面對消費者的一線零售員工，每天進入百麗門店的人次是600萬，如果折算成600萬的DAU，那么百麗可以算得上是中國前五大電商之一，并且百麗擁有自營工廠，實現(xiàn)了從原材料加工到零售的全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋。不過這個價值如果不是高瓴介入，百麗還是有可能會步達芙妮、拉夏貝爾、艾格等一眾鞋服品牌的后塵。

資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)指的是代理耐克、阿迪、彪馬、匡威等一眾國際運動品牌的滔搏，上市之后滔搏確實給高瓴帶來了足夠的回 報。科技賦能指的是用數(shù)字化工具對百麗和滔搏進行轉(zhuǎn)型升級，價值最 大化。

不過港股市場現(xiàn)在整體處在萎靡狀態(tài)，滔搏的市值已經(jīng)降至386.3億港元，鑒于百麗時尚集團目前收入規(guī)模小于滔搏，利 潤相當，加上百麗資產(chǎn)負債率高達82.7%，現(xiàn)金儲備21.13億元不夠償還短期銀行借款37.96億元，IPO募集的資金有一部分會用于償還債務(wù)，門店自營、工廠自營的模式長期資金壓力也比較大，所以百麗上市后的市值估計不會高于滔搏。

高瓴想通過滔搏和百麗實現(xiàn)“3倍回 報”，還需要相當一段時間的考驗。