近日，中金發表研究報告，預測李寧(02331.HK)2023年收入將按年增長5%至271億元，凈利潤則預期按年下跌23%至31億元，或再度引發市場對李寧前景的擔憂。

與此同時，安踏體育(02020.HK)在1月4日公布2023年四季度經營情況，在低基數下其四季度各品牌流水表現亮眼，安踏品牌零售流水同比增長15%—20%、FILA同比增長25%—30%、其他品牌同比增長55%—60%。

從市場情緒上看，盡管安踏最新披露的業績表現亮眼，但二級市場仍未給予熱情反饋。進入2024年以來，截至1月6日，李寧下跌9.9%，其他國產運動品牌股價表現亦不容樂觀，特步國際(01368.HK)、安踏體育、361度(01361.HK)分別下跌14.3%、7.4%、1.4%。

連續下跌的股價或反映出市場對國產運動鞋服行業整體前景的擔憂。當“國潮”降溫、消費者情緒回歸理性，在“國潮”中享受過高速增長紅利的本土運動品牌，下一增長點又在何方?

李寧2023年凈利潤或同比下滑23%

中金公司在研究報告中指出，李寧2023年凈利潤或同比下跌23%。中金認為，李寧在短期內仍將在運營上面臨一定的壓力。

由此，中金公司也對李寧2023年及2024年的每股盈利預測下調了16%和17%，分別至1.2港元和1.43港元。基于行業估值的下滑，中金公司還將李寧的目標價下調了30%，至25.6港元。

此前，李寧2023年三季度的營運情況就已低于市場預期，其銷售額、線下渠道、線上業務等方面都出現增長放緩或下降的情況。

公告具體顯示，在零售層面，2023年第三季度李寧銷售點(不包括李寧YOUNG)于整個平臺之零售流水按年錄得中單位數增長。在渠道層面，李寧線下渠道(包括零售及批發)錄得高單位數增長，其中零售(直接經營)渠道錄得20%—30%低段增長，批發(特許經銷商)渠道錄得低單位數增長，電商虛擬店鋪業務錄得低單位數下降。

截至2023年9月30日，李寧在中國的銷售點數量(不包括李寧YOUNG)共計6294個，較上一季末凈增加127個，本年凈減少1個;李寧YOUNG銷售點數量共計1370個，較上一季末凈增加89個，本年凈增加62個。

在披露2023年三季度運營狀況后，李寧還下調了2023年收入指引，將2023年全年收入從15%增速預期下調為單位數水平。

降價去庫存令“國潮之光”李寧業績失色

中金公司分析，李寧去年凈利潤表現不及預期，主要受市場競爭激烈、電商銷售低迷、經銷商加強庫存管理、營銷及戰略渠道投資費用增加，以及利息收入下降等因素影響。

資深品牌管理專家、上海良棲品牌管理有限公司創始人程偉雄向證券時報記者表示，李寧去年凈利潤下，主要是多方投入均不及預期所致。“目前李寧多方面投入與回報不成正比，定位高級運動品牌的LI-NING 1990(李寧1990)系列持續開店而收入不達預期;同時消費者逐漸回歸理性，‘中國李寧’國潮系列銷售也不及預期;李寧大眾系列價格跟隨‘中國李寧’上漲得太快，導致大眾系列也沒達到銷售預期，這幾方面均會影響利潤。”

程偉雄還表示，高庫存亦是影響李寧全年利潤的重要因素。“李寧旗下各系列銷售未達預期，導致庫存水平進一步提升，新品少、老品多，因此商品降價處理，折損利潤。”此外，李寧以加盟銷售模式為主，高庫存或也打擊加盟商配貨積極性，線下實體渠道拓展力度減小，從而導致批發業務總額降低，降低利潤水平。

價格上不去、降價去庫存，進一步挫傷李寧的盈利水平。從價格數據上看，2023年以來，以李寧、安踏為代表的大眾運動品牌在抖音銷售價格同比均處于下滑狀態，影響天貓平臺及線下銷售價格。同時近年來拼多多渠道興起，同類產品價格較天貓更低，安踏及李寧同類產品低10%以上，進一步拉低全渠道的產品銷售價格。

李寧管理層在2023年11月2日舉行電話交流會，針對2023年三季度業績發布后股價大跌、收入增速低于預期、渠道庫存等多個問題進行解答，李寧CEO李麒麟表示已在采取積極的措施來改善渠道庫存與竄貨的問題，承諾在2023年年底前回到健康的庫存水平。

研究人士預計，李寧CEO的發言很大程度上消除了部分投資者對公司基本面的顧慮，但市場對李寧的信心可能還需要更長的一段時間來修復。

“國潮”降溫后單品牌策略短板顯現

近幾年來，國產運動品牌均不同程度地享受到“國潮”紅利。作為老牌國貨運動品牌，李寧曾在2018年攜“中國李寧”高端品牌亮相紐約時裝周，引發出圈式關注，也成為“國潮”的典型代表。

得益于“國潮紅利”，李寧在2021年交出自上市以來最好的“成績單”，全年實現營收225.72億元，同比增長56.13%;凈利潤40.11億元，同比增長136.14%。不過在2021年下半年開始，李寧的業績便出現下滑趨勢，自此業績增速持續放緩，2023年上半年，李寧實現營收140.19億元，同比增長13%，但凈利潤同比減少3.11%至21.21億元。

多位業內人士向記者分析，與其他幾大本土運動品牌不同的是，在“國潮”趨勢下，李寧作為運動品牌卻在時尚、潮流趨勢等方面重點發力，在運動產品方面相對投入較少;且李寧又是單一品牌運動服飾企業，只聚焦于“李寧”主品牌。當“國潮熱”情緒退去、消費者回歸理性后，買家對運動品牌的訴求最終回歸運動功能與產品，同時也更考慮“性價比”，李寧則缺失了這兩部分。

橫向對比行業，安踏、特步與361度在多品牌運營和運動市場深耕方面投入更大。

安踏走的是“多元化、多品牌”之路，旗下擁有安踏、FILA、迪桑特、可隆等品牌，并在2019年收購AMER集團，囊括旗下始祖鳥、所羅門等高端品牌，通過多品牌覆蓋大眾、中高端以及高端體育用品市場。

特步專注跑步細分領域，并通過海外并購方式開啟多品牌策略，當前旗下擁有主品牌特步Xtep(中國)以及索康尼Saucony(美國)、邁樂Merrell(美國)、蓋世威K-Swiss(美國)、帕拉丁Palladium(法國)等國際知名運動品牌。

361度作為成立于福建廈門的企業，其主品牌長期在廈門市場廣受認可，并與亞運會等體育賽事深度綁定，已連續4次贊助亞運會，在運動品類的知名度日益提高。

浦銀國際曾在研報中指出，聚焦主品牌，讓李寧更快更好地承接到“國潮紅利”，李寧過去幾年聚焦于高層級市場的渠道拓展，助力李寧長期品牌力的提升。但短期在經濟下行的大環境下，這一策略給利潤率與收入增速帶來壓力，作為單一品牌運動服飾企業，李寧可能需要更長的時間去拓展新品類。

當前，李寧似乎意識到多元化市場的重要性。李寧管理層在前述電話會上表示，高層級市場的布局已基本完成，2024年將通過拓寬產品價格帶向低層級市場下沉，通過推出差異化的下沉市場產品，李寧有望憑借較強的品牌力在中短期搶占低層級市場的份額。

本土運動鞋服品牌的下一增長點在何方

李寧去年利潤下降對市場情緒帶來不小刺激，中金發布預測報告的當日，李寧股價跌超5%。業內人士認為，一方面是對李寧本身的反應，另一方面也是對國產運動鞋服行業整體前景的擔憂。

國產運動服飾板塊在過去一年里表現均不樂觀，港股運動服裝板塊2023年全年跌超31%，其中全李寧年跌超73%，特步和安踏分別跌59%、33%，四大國產運動品牌中僅有361度實現股價正增長，全年上漲1.9%。

當“國潮”已降溫、消費者情緒回歸理性，從“國潮”中業績曾迅速增長的本土運動品牌下一增長點又在何方?多位業內人士向記者表示，面對當前行業環境，本土運動鞋服公司應夯實大眾運動市場，并在細分品類拓展、渠道升級、產品強化等方面持續發力。

據Euromonitor發布的報告數據，2022年中國專業運動鞋滲透率為17%，遠低于美國的29%，中國專業運動產品滲透率有望繼續提升。

程偉雄認為，從當前國內運動品牌格局來看，本土運動品牌還是以大眾化品牌為主，中高端品牌仍由國際品牌占優，國產運動品牌應加固大眾化市場這一基本盤，在此基礎上再加強差異化產品研發能力，真正形成多層級覆蓋的中國運動品牌。

中長期來看，運動賽道逐漸步入穩步增長階段，但結構性機會持續涌現，功能性產品、女性產品和兒童運動產品等垂類細分領域均在快速增長，需求多元化帶來結構性機會。

海通國際研究表示，當前運動鞋服行業實現雙位數增長的引擎主要為功能性產品、女性產品和兒童運動產品。其中，功能性產品通過功能性和面料上的升級，以及專業的定位，更容易實現價格的提升;女性產品是運動服裝品牌銷售額的20%—25%，過去增速一直高于男性運動產品增速，主要的品類驅動以運動內衣和瑜伽服為主。

細分賽道需求崛起更加考驗各公司的多品牌、多運營能力。申萬宏源證券指出，過去幾年在“國潮紅利”下，份額切換主要從國際品牌向國產品牌轉移。行業紅利逐漸退潮后，本土國產品牌更加比拼底層管理能力，需求多元化之下，多品牌、多品類擴張能力強的公司更易把握機會。